很多同行都對(duì)地產(chǎn)和城投最近的表現(xiàn)感到異常絕望，更準(zhǔn)確地說(shuō)是不知道未來(lái)的出路在哪。

(資料圖)

地產(chǎn)方面，除了一線和強(qiáng)二線城市核心區(qū)位的土拍搶地和“一二手倒掛盤”的瘋狂打新外，國(guó)內(nèi)大部分城市的二手房市場(chǎng)自4月份開始都進(jìn)入了交易量?jī)r(jià)均大跌的通道，受此影響，樓市的整體復(fù)蘇已變得更不明朗。

在房地產(chǎn)的融資方面，地產(chǎn)債仍被大面積拋售，銀行依舊不肯對(duì)普通民營(yíng)房企放水，絕大多數(shù)信托機(jī)構(gòu)都暫停了地產(chǎn)業(yè)務(wù)，地產(chǎn)私募機(jī)構(gòu)也基本無(wú)動(dòng)于衷，除了少數(shù)AMC和金控平臺(tái)還在撿漏或保持資金投放外，整體一潭死水。

地產(chǎn)下行導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格縮水、土地財(cái)政模式難以為繼后，城投的再融資遇到了空前的挑戰(zhàn)，城投最近的違約和爆雷頻發(fā)，城投債被大面積拋售，城投定融產(chǎn)品被斬?cái)?，其他信托等城投非?biāo)產(chǎn)品的募集也遇到了更大的阻力。

宏觀方面，4月份的經(jīng)濟(jì)和出口數(shù)據(jù)給市場(chǎng)澆了很大一盆冷水，失業(yè)率一直居高不下，上周阿里的大幅裁員消息預(yù)計(jì)將很快傳導(dǎo)到其他互聯(lián)網(wǎng)大廠及其上下游企業(yè)（阿里雖已辟謠，但市場(chǎng)已證實(shí)阿里大幅裁掉高級(jí)別員工和同步擴(kuò)招一線員工都是事實(shí)）。

與阿里大幅裁員對(duì)杭州樓市造成的巨大影響一樣，其他互聯(lián)網(wǎng)大廠的大幅裁員對(duì)失業(yè)率及樓市消費(fèi)群體的影響都不可低估。

對(duì)于絕大多數(shù)的地方政府和城投平臺(tái)來(lái)說(shuō)，巨額債務(wù)的化解最終或許只能指望房地產(chǎn)行業(yè)的回暖，尤其是土拍市場(chǎng)的恢復(fù)帶來(lái)的土地出讓收入；

而房地產(chǎn)行業(yè)的回暖卻取決于經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇、企業(yè)和居民端資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)，尤其是民營(yíng)企業(yè)的信心以及居民端對(duì)就業(yè)和收入的預(yù)期。

中國(guó)的政策到底該怎么調(diào)整，目前似乎誰(shuí)都不知道（高層和專家也都很難權(quán)衡利弊），但出生率的大幅下行卻能充分說(shuō)明信心的不足。

比如今年的5月20日（“520”）的結(jié)婚登記數(shù)據(jù)中，江蘇、廣東、四川、福建、湖北、湖南同比去年分別下降了25.6%、40.4%、36%、38.8%、46.6%、74%，另外今年的新生兒估計(jì)也將不到800萬(wàn)人，比解放前還低。

房地產(chǎn)行業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展得看人口，現(xiàn)在這個(gè)勢(shì)頭顯然對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)來(lái)說(shuō)是一萬(wàn)點(diǎn)傷害。

市場(chǎng)方面認(rèn)為，對(duì)于房企來(lái)說(shuō)，未來(lái)的出路主要有四個(gè)方向：

一是做純粹的投資商，通過不動(dòng)產(chǎn)的投資獲取回報(bào)；二是做傳統(tǒng)的開發(fā)商，堅(jiān)守項(xiàng)目全周期的開發(fā)；三是做運(yùn)營(yíng)商，比如專門做商業(yè)、產(chǎn)業(yè)園、長(zhǎng)租公寓等的運(yùn)營(yíng)；四是做服務(wù)商，重點(diǎn)往代建等方向努力。

對(duì)于我們地產(chǎn)投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)最終傳導(dǎo)到城投是件非常可怕的事情，房地產(chǎn)行業(yè)短期內(nèi)企穩(wěn)無(wú)望，如果引發(fā)了城投大面積的爆雷，則后果不堪設(shè)想。

就當(dāng)前的形勢(shì)而言，我們自身也倍感焦躁，一是地產(chǎn)存量項(xiàng)目的退出將面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)；二是我們近兩年新增的城投類投資業(yè)務(wù)的退出也可能面臨城投大面積爆雷的風(fēng)險(xiǎn)。

盡管在市場(chǎng)的走向中結(jié)構(gòu)性的投資機(jī)會(huì)還是很多，比如一線和強(qiáng)二線城市的地產(chǎn)前融業(yè)務(wù)，再比如中等資質(zhì)城投平臺(tái)的信托、基金、保理等非標(biāo)投資業(yè)務(wù)，但我們?cè)跇I(yè)務(wù)策略上肯定會(huì)比以前更加謹(jǐn)慎。

政府、房企、投資機(jī)構(gòu)到底該何去何從，大家的出路到底在哪，我們?cè)诮肽甑臉I(yè)務(wù)調(diào)整過程中或許已找到更加清晰的答案。

今年以來(lái)，我們一直在特別地強(qiáng)調(diào)地方政府從“土地財(cái)政”轉(zhuǎn)向“股權(quán)財(cái)政”的趨勢(shì)。

我們注意到，越來(lái)越多的地方政府通過開放產(chǎn)業(yè)勾地、孵化產(chǎn)業(yè)用地等方式積極引入優(yōu)質(zhì)產(chǎn)業(yè)資源及產(chǎn)業(yè)基金。

在主流國(guó)央企投資機(jī)構(gòu)目前的業(yè)務(wù)動(dòng)向方面，越來(lái)越多的投資機(jī)構(gòu)致力于為產(chǎn)業(yè)類項(xiàng)目（凈地或已建成產(chǎn)業(yè)園）提供拿地與開發(fā)建設(shè)資金以及園區(qū)專業(yè)運(yùn)營(yíng)管理等服務(wù)，同時(shí)依托于股權(quán)投資基金的優(yōu)勢(shì)為政府招商引資和產(chǎn)業(yè)引入等要求提供增值服務(wù)。

當(dāng)然，產(chǎn)業(yè)類項(xiàng)目這個(gè)賽道到底可以容納多少選手，尤其對(duì)房企和投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)存在多少發(fā)揮能力和吃到蛋糕的空間，目前仍有待市場(chǎng)驗(yàn)證。

從我們已參與的產(chǎn)業(yè)類項(xiàng)目投資來(lái)看，目前優(yōu)質(zhì)區(qū)位產(chǎn)業(yè)園區(qū)項(xiàng)目（含自持物業(yè)）的收益測(cè)算其實(shí)并不比住宅類項(xiàng)目差，另外在資金退出路徑方面可以通過引入產(chǎn)業(yè)方購(gòu)買廠房、Pre-REITs、公募REITS融資等方式實(shí)現(xiàn)退出。

因此從政府對(duì)產(chǎn)業(yè)（以及背后的人口引入和企業(yè)稅收）的需求、房企往產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)方的轉(zhuǎn)型以及投資機(jī)構(gòu)的投向調(diào)整與退出路徑等角度來(lái)看，對(duì)產(chǎn)業(yè)類項(xiàng)目的投資或許是中短期內(nèi)市場(chǎng)各方更好的出路選擇。

畢竟國(guó)家對(duì)產(chǎn)業(yè)和實(shí)業(yè)的支持已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過對(duì)房地產(chǎn)的支持，而這也是國(guó)家戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和地方政府、城投平臺(tái)化債的關(guān)鍵所在。

需要注意的是，產(chǎn)業(yè)資源是非常有限的，因此這背后肯定涉及到全國(guó)范圍內(nèi)地方政府對(duì)產(chǎn)業(yè)資源的爭(zhēng)奪。

另外產(chǎn)業(yè)類項(xiàng)目的出路最終取決于資產(chǎn)價(jià)格企穩(wěn)、估值上漲，尤其是經(jīng)濟(jì)和實(shí)體的復(fù)蘇，而從中短期來(lái)看，房地產(chǎn)行業(yè)的企穩(wěn)回暖以及央行的“放水”才是關(guān)鍵所在。

鑒于上述分析，對(duì)于長(zhǎng)三角、大灣區(qū)的產(chǎn)業(yè)類項(xiàng)目（比如M0、M1）來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為機(jī)遇就在面前。

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