房地產行業(yè)又出政策利好，近日中國人民銀行授權全國銀行間同業(yè)拆借中心公布，貸款市場報價利率（LPR）1年期及5年期均下調10個基點，隨后各地銀行房貸利率跟著下調10個基點。

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實際上，從去年下半年開始，資本市場及貨幣市場均在給房地產行業(yè)開融資綠燈，包括在股權、債權以及銀行借款上不斷優(yōu)化成本及融資門檻，目的是為促進房地產行業(yè)合理發(fā)展，度過艱難時期。而行業(yè)經過中長期的低谷期后，在政策持續(xù)刺激下，逐步恢復了點血氣，于今年2月份開始銷售額恢復增長。

而作為房地產行業(yè)延伸出來的物業(yè)管理行業(yè)，興衰與共，主要為大部分物業(yè)管理公司由房地產公司分拆，在管面積依賴母體。2022年，在港上市的物業(yè)股業(yè)績普遍下滑，利潤腰斬，由盈轉虧的標的也不在少數，比如時代鄰里（09928）。在物業(yè)管理行業(yè)，獲取第三方資源能力成為評價標的業(yè)績核心指標。

時代鄰里是規(guī)模較小的行業(yè)標的，2022年收入規(guī)模為26.06億元，凈虧損2.14億元，不過相比于其他港股上市標的，對母體依賴度低，2022年來自第三方物業(yè)開發(fā)商的在管面積占比達74.6%。不過市場并不看好，從2020年下半年至今，該公司市值跌去了96%，已跌無可跌，那么可以博反彈嗎？

是否值得博反彈，主要看兩點：一是基本面是否惡化；二是行業(yè)拐點是否來臨。

基本面未惡化，核心業(yè)務強勁

智通財經APP了解到，時代鄰里為時代集團旗下的物業(yè)管理平臺，從事業(yè)務包括物業(yè)管理服務、非業(yè)主增值服務、社區(qū)增值服務以及其他專業(yè)服務，物業(yè)管理為核心業(yè)務，收入貢獻超過70%。2018-2021年，該公司收入及凈利潤復合增速分別為57.5%及69.7%，2022年收入中斷增長，凈利潤轉虧2.14億元。

該公司業(yè)績收入出現波動，主要為2022年疫情嚴控下，社區(qū)增值及非業(yè)主增值服務均受到影響，收入下滑，但核心業(yè)務物業(yè)管理服務依然保持增長趨勢，主要控股股東存量房及第三方持續(xù)開拓帶來的在管面積擴張。

過去三年，時代鄰里物業(yè)管理服務業(yè)務收入復合增速35.8%，在管面積復合增速31.33%，其中來自時代中國及第三方在管面積復合增速分別為19%及36.52%，占比分別為25.4%及74.6%。截至2022年，該公司在在管物業(yè)管理項目（不含城市公共服務27個項目）956個，有108項合約物業(yè)管理項目尚未移交予管理，面積占比13%。

物業(yè)管理業(yè)務保持較高的增長，主要為該公司積極開拓第三方物業(yè)開發(fā)公司項目，在類型上以住宅物業(yè)為主，占比超過50%，而在城市擴張方面，目前已覆蓋88個城市，其中深耕于大灣區(qū)共9個城市，合計在管面積占比41%，此外該公司積極開拓華中地區(qū)市場，2022年表現搶眼。第三方成為物業(yè)管理業(yè)務的核心驅動，在這塊業(yè)務上不僅基本面穩(wěn)固，同時因行業(yè)萎靡而脫穎而出。

不過社區(qū)增值及非業(yè)主增值兩個業(yè)務表現就沒那么好，2022年受疫情影響，收入分別下滑31%及60.5%，收入份額分別為14.53%及6%。社區(qū)增值服務包括公共空間租賃及停車位管理及生活服務，生活服務受疫情影響較大，收入下滑達40%；非業(yè)主增值包括協銷服務、施工現場服務、開荒清潔服務、城市更新項目服務及房屋中介服務，均呈現不同程度下滑，其中占比較高的協銷服務下滑64.2%。此外，該公司還有專業(yè)服務項目，包括智聯科技、電梯服務及城市公共服務，對業(yè)績貢獻較低，但整體呈現穩(wěn)定增長的趨勢，2020-2022年收入復合增速22.5%。

就業(yè)務體系而言，時代鄰里成長根基未發(fā)生改變，物業(yè)管理在第三方項目帶動下保持強勁增長，這也成為其在同行的競爭優(yōu)勢，社區(qū)增值及非業(yè)主增值業(yè)績影響因素消除，借助物業(yè)管理資源，預計將重回增長通道。根據未管理的項目、行業(yè)復蘇及業(yè)務判斷，預計2023年該公司收入將恢復雙位數的增長。

減值造成虧損，盈利下行空間有限

時代鄰里核心業(yè)務成長未受行業(yè)及疫情明顯影響，且受影響業(yè)務具有修復預期，但盈利能力卻受到很大影響，相比于收入，投資者可能更看重公司的盈利能力。

智通財經APP了解到，過去三年，該公司毛利率呈現持續(xù)下降趨勢，累計下降了8.9個百分點至21.3%。所有業(yè)務毛利率水平都有不同程度下降，其中物業(yè)管理毛利下降6.3個百分點至21.9%，社區(qū)增值、非業(yè)主增值及其他專業(yè)服務分別下滑18.1個、23.4個及11.3個百分點至32.9%、6.4%及6.9%。

除了毛利率下滑外，費用率也在上升，2022年銷售及行政費用率合計為14.3%，較2020年上升1.39個百分點，減值虧損大幅提升，2022年為3.72億元，其中應收款減值高達3.58億元，占比收入13.74%。減值率和兩項費用率合計為28%，遠高于毛利率水平，扣除毛利率，虧損率6.74%。

目前核心問題，是虧損的原因以及持續(xù)性。首先毛利率下降由于疫情導致單價降低，在供應端行業(yè)不景氣下，降低物業(yè)管理費獲取市場為明智之舉，該公司核心業(yè)務利潤率雖有所下降，但收入仍是增長的，不可抗力消除后，該影響不具有持續(xù)性；費用率其實還算穩(wěn)定，上升主要是業(yè)務擴張導致行政支出增加。

而減值虧損則是房地產客戶應收款拖欠導致，這和行業(yè)緊密相關，房地產行情頻出暴雷信息，融資端受到巨大影響，同時需求端大幅下滑，也導致大部分地產公司回款困難，沒資金就無法滿足應付款的支付。不過今年融資端寬松，資金得到緩解，預計收款相對順暢，該公司還有8億元的應收款，今年減值空間不大。

行業(yè)緩慢復蘇，估值底部值博率高

行業(yè)仍是影響時代鄰里基本面最大的變數，房地產行業(yè)融資及需求環(huán)境改善后，預計對物業(yè)管理行業(yè)有一定的提振。

物業(yè)管理行業(yè)近幾年發(fā)展較快，2016-2021年市場規(guī)模復合增速達到12%，但2021年底以來，大量項目的延期交付，增加了物業(yè)管理公司業(yè)績不確定性，這也導致了2022年的行業(yè)收入的波動。數據顯示，57家在港上市的物業(yè)管理標的于2022年收入仍穩(wěn)增長，但凈利潤下滑達44.2%。

行業(yè)利潤下滑普遍特征是毛利率下行以及應收款的減值，部分標的于過去幾年通過收并購得到迅速擴張，但也導致商譽值較大的也存在減值風險，時代鄰里商譽減值約八千萬元，但商譽值較低，截至2022年為4.85億元。其實2023年行業(yè)可見復蘇，在于：一是地產行業(yè)銷售數據明顯改善；二物業(yè)管理仍存在存量市場競爭空間。

今年從2月份開始，地產行業(yè)逐步復蘇，據中指研究院數據，今年1-5月，TOP100房企銷總額為29661億元，同比增長8.4%；物業(yè)管理行業(yè)在管理面積近300億平方米，但每年新增房屋竣工面積以及銷售面積保證存量面積呈中單位數的增速。行業(yè)集中度低，競爭力較為分散，參與者通過收購及獲取第三方資源迅速擴張市場份額。

時代鄰里在第三方資源上較同行有更大的優(yōu)勢，此外，該公司賬上有8.1億元的現金，占比總資產為27.6%，擴張資金較為充裕。預計2023年，在收購及第三方獲客上會有較大的支出安排，同時該公司多元業(yè)務體系下，行業(yè)轉暖驅動增值服務業(yè)務預計也將恢復增長。該公司規(guī)模雖小，但競爭力并不低，業(yè)績預期高。

市值縮水超過九成，但時代鄰里基本面堅挺，行業(yè)有所復蘇，政策面持續(xù)支持，預計業(yè)績增長趨勢仍強勁，而估值位于底部，值博率高。

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