繼2019年湯臣倍健(300146.SZ)因商譽減持而首次虧損以來，2020年得益于人們健康意識的增強，該公司終于迎來“高光時刻”。

三季報顯示，湯臣倍健2020年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入50.33億元，同比增長14.88%;實現(xiàn)歸母凈利潤14.67億元，同比上漲23.16%;實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤14.88億元，同比上漲31.07%。

不過，《投資時報》研究員注意到，在凈利潤大幅長背后，其銷售費用同比下滑17.82%，利潤的增長一部分或依賴于費用的縮減。

而與銷售費用縮減相對應的則是湯臣倍健存貨的上漲。三季報顯示，2020年前三季度湯臣倍健的存貨金額為6.67億元，同比上漲23.06%，顯著高于其14.88%的營收增長。

當然，以中報數(shù)據(jù)來看，湯臣倍健線上渠道收入同比增長46.83%。不過，占比近8成的線下收入?yún)s同比下降4.35%。至于將來能否依靠線上發(fā)力來扭轉(zhuǎn)過去三年業(yè)績增速持續(xù)下滑的困境，仍是一個未知之數(shù)。

近期，該公司又開啟了其定增計劃。據(jù)悉，經(jīng)過三次修訂之后，湯臣倍健計劃向不超過35名特定對象發(fā)行數(shù)量不超過1.4億股股票，募集資金總額不超過31.25億元。本次所募資金將全部用于珠海生產(chǎn)基地五期建設項目、珠海生產(chǎn)基地四期擴產(chǎn)升級項目、澳洲生產(chǎn)基地建設項目以及數(shù)字化信息系統(tǒng)項目和補充流動資金。

《投資時報》研究員注意到，本次方案較6月24日首次披露的36.08億元的募資，縮水近5億元，且原計劃的營養(yǎng)與健康管理中心項目也不在本次投資范圍內(nèi)。

需要注意的是，湯臣倍健此次募投項目中包含“澳洲生產(chǎn)基地建設項目”。事實上，該公司2019年的虧損，正是由于澳洲益生菌公司Life-Space Group Pty Ltd公司(下稱LSG)市場業(yè)務未達預期，才導致的巨額商譽減值。

截至2020年12月8日，湯臣倍健報收于25.43元/股，較近期高點回落7.7%，PE為39.7倍，市值為402億元。

湯臣倍健近一年股價走勢(元/股)

數(shù)據(jù)來源：Wind

業(yè)績增速放緩、線上彌補線下不足

由于人口老齡化、城市人口亞健康化以及人均消費水平的持續(xù)增加，類似于湯臣倍健這樣的保健食品公司獲得了長足發(fā)展。

自2010年上市以來，湯臣倍健營收增長11倍有余，年均復合增速達37.2%，歸母凈利潤也增長近10倍，年均復合增速達到34.8%，并因此確立了A股保健品行業(yè)龍頭的地位。

但隨著行業(yè)的不斷發(fā)展、市場競爭加劇，以及近些年來，在無限極、完美、權(quán)健等部分保健品公司不良事件影響下，公眾的不信任情緒逐漸增加，在一定程度上影響了行業(yè)整體的增長。

湯臣倍健年報稱，中國藥店VDS(中國膳食營養(yǎng)補充劑)零售額增速從2017年的5.4%降到2018年的2.3%，而2019年只有0.8%。

在此背景下，湯臣倍健業(yè)績近年來業(yè)績增速出現(xiàn)明顯放緩跡象。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2017年—2019年，湯臣倍健分別實現(xiàn)營業(yè)收入31.11億元、43.51億元和52.62億元，同比增長34.72%、39.86%和20.94%;實現(xiàn)歸母凈利潤7.66億元、10.02億元和10.46億元(未計提商務和無形資產(chǎn)減值)，同比增長43.17%、30.79%和4.49%。

同期，其銷售費用分別為9.73億元、12.80億元和16.50億元，同比增長52.27%、31.55%和28.91%;銷售凈利率分別為24.65%、20.88%和-7.89%。

從以上數(shù)據(jù)可以看出，湯臣倍健2019年業(yè)績增速相比2017年和2018年，已明顯下滑，其銷售費用增速要明顯高于其歸母凈利潤增速，但銷售凈利率卻不斷走低，這或從側(cè)面說明，過去依靠營銷推動的業(yè)績增長面臨較大挑戰(zhàn)。

時至2020年，湯臣倍健前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入50.33億元，同比增長14.88%;實現(xiàn)歸母凈利潤14.67億元，同比上漲23.16%;實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤14.88億元，同比上漲31.07%。

看似凈利潤實現(xiàn)較大增長，但《投資時報》研究員注意到，湯臣倍健同期的銷售費用為9.96億元，同比下滑17.82%，其利潤的增長一部分原因可能在于費用的大幅下滑。

同時，湯臣倍健前三季度存貨金額為6.67億元，同比上漲23.06%，顯著高于其14.88%的營收增長。

從中報數(shù)據(jù)具體來看，湯臣倍健2020年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入31.25億元，同比增長5.23%;實現(xiàn)歸母凈利潤9.62億元，同比增長10.96%。其中，主品牌“湯臣倍健”實現(xiàn)收入18.22億元，同比下降1.81%;關節(jié)護理品牌“健力多”實現(xiàn)收入6.58億元，同比增長1.79%;“Life-Space”(益倍適)國內(nèi)產(chǎn)品實現(xiàn)收入0.88億元。

值得注意的是，其線下渠道收入約占境內(nèi)收入的78.58%，同比下降4.35%;而線上渠道收入同比增長46.83%。盡管湯臣倍健線上收入增長較大，但對于其占比近8成線下銷售收入來說，線上銷售的環(huán)節(jié)仍顯薄弱。

據(jù)了解，目前，湯臣倍健的線下產(chǎn)品在藥店、商超、母嬰店都有投放，且主要集中在藥店。然而，2018年11月，國家醫(yī)保局出臺了關于《欺詐騙取醫(yī)療保障基金行為舉報獎勵暫行辦法》的通知，明確禁止使用醫(yī)?？ㄙ徺I營養(yǎng)保健食品等非醫(yī)療物品的行為，這對依賴線下渠道的湯臣倍健來說或影響較大。

34倍溢價收購后繼續(xù)加碼

LSG是從事益生菌產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售的澳大利亞企業(yè)，是當?shù)厥姓悸实诙囊嫔放?，旗下產(chǎn)品以Life-Space(益倍適)為主，包含以益生菌粉和膠囊為主要劑型的26種益生菌產(chǎn)品，針對從孕婦、嬰兒、兒童、青少年、成年人到老年人群，協(xié)助營養(yǎng)素的消化和吸收。

2015年，Life-Space通過跨境電商、代購進入中國市場，并在天貓和淘寶等電商平臺占據(jù)領先地位。2017年LSG的營業(yè)收入為4.74億元。

2018年8月湯臣倍健宣布，耗資35.14億元對LSG進行收購，而彼時LSG公司凈資產(chǎn)僅1億元左右，溢價程度高達34倍，同時計提商譽和無形資產(chǎn)超15億元。

湯臣倍健對外稱，盡管因收購帶來的商譽減值給公司短期業(yè)績帶來巨大壓力，但此次收購不僅打開了未來公司產(chǎn)品“出海”的通道，還得以快速切入益生菌這一市場細分領域。

然而，正如湯臣倍健董事長梁允超在致股東信所說的那樣，并購市場是“吃下去容易，咽下去難，消化好更是難上加難”。

湯臣倍健2019年年報顯示，受《電商法》影響，其正式對LSG形成的商譽計提減值準備10.09億元，計提無形資產(chǎn)減值準備5.62億元，并轉(zhuǎn)銷遞延所得稅負債1.69億元。2020年1月3日，湯臣倍健回復深交所關注函亦曾表示，2019年正式實施的新電商法對代購行業(yè)沖擊較大，導致LSG澳新市場的代購占比由2018年的40%下降至20%，其收入減少42.6%。

而據(jù)該公司近日發(fā)布的公告顯示，湯臣倍健計劃向不超過35名特定對象發(fā)行數(shù)量不超過1.4億股股票，募集資金總額不超過31.25億元。其中，為澳大利亞子公司LSG投資3.9億元，用于改造益生菌生產(chǎn)廠房，建設相關生產(chǎn)線等，項目的回收周期為7.66年。

對此，湯臣倍健表示，澳洲生產(chǎn)基地建設項目的實施有利于解決產(chǎn)能瓶頸，增強生產(chǎn)能力，提高供應鏈效率，走向國際市場。

不過，《投資時報》研究員注意到，截至2020年三季度末，湯臣倍健合并報表的商譽賬面價值仍高達11.78億元，占當期歸屬于上市公司股東凈資產(chǎn)的17.04%，占當期歸屬于上市公司股東凈利潤的80.33%。

截至2020年三季度末，LSG無形資產(chǎn)賬面凈額為5.92億元，占當期歸屬于上市公司股東凈資產(chǎn)的8.56%，占當期歸屬于上市公司股東凈利潤的40.34%。

湯臣倍健同時表示，雖然2020年1—9月境外LSG實現(xiàn)收入4.36億元，同比增長23.90%;分部間抵消后同比增長28.42%，但是若未來LSG在澳洲市場的經(jīng)營狀況或“Life-Space”在中國市場業(yè)務推廣不達預期等，仍面臨無形資產(chǎn)減值風險，會對公司當期損益造成一定影響。

關鍵詞： 湯臣倍健 LSG項目